Zunehmende Besorgnis über steigende Inflationserwartungen / Inflationssorgen führen zu geldpolitischer Überraschung

• Zinserwartungen aufgrund gestiegener Inflationserwartungen erhöht • US-Schuldenobergrenze könnte Start des Taperings dennoch verzögern

Seit der letzten Sitzung des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (Federal Open Market Committee, kurz: FOMC) im Juni hat sich einiges getan. Neue Daten deuten darauf hin, dass sich die Wirtschaftstätigkeit in den USA aufgrund erneuter Unsicherheiten im Zusammenhang mit COVID-19 und anhaltenden Unterbrechungen der Lieferketten stärker verlangsamt hat, als viele Beobachter ursprünglich erwartet hatten. Trotzdem signalisierten die Mitglieder des FOMC auf der September-Sitzung die Absicht, die erste Reduzierung des monatlichen Tempos der Anleihekäufe bereits auf der November-Sitzung des FOMC anzukündigen. Die US-Notenbank veröffentlichte ausserdem eine neue Zusammenfassung ihrer Wirtschaftsprognosen (summary of economic projections, kurz SEP), in der die Kerninflationsprognose der Federal Reserve (Fed) für 2021 deutlich nach oben korrigiert und der erwartete Leitzins bis 2023 im Median ebenfalls deutlich angehoben wurde.

Die neuen Prognosen der Fed implizieren nach wie vor die Erwartung, dass sich das derzeit hohe Inflationstempo im Jahr 2022 wieder in Richtung des längerfristigen Zwei-Prozent-Ziels der Zentralbank orientieren wird. Da sich die Inflation jedoch hartnäckiger über dem angepeilten Ziel zu halten scheint, als viele Beobachter zunächst annahmen, empfanden die Mitglieder des Ausschusses offenbar ein schnelleres Tempo der Straffung der Geldpolitik gerechtfertigt. Obwohl die längerfristigen Inflationserwartungen derzeit mit dem Zwei-Prozent-Ziel der Fed übereinzustimmen scheinen, besteht bei einer hartnäckigeren und anhaltenden Inflation die Gefahr, dass sich die Inflationserwartungen nach oben bewegen, was wiederum eine aggressivere Straffung der Geldpolitik erwarten lassen würde. Unserer Ansicht nach spiegeln die Korrekturen der September-Projektionen die Bemühungen der Fed-Mitglieder wieder, diese Risiken in den Griff zu bekommen.

Obwohl das FOMC nachdrücklich signalisiert hat, mit der Reduktion der Käufe von Vermögenswerten (Tapering) im November beginnen zu wollen, sehen wir das Risiko, dass sich dieses Vorhaben bis Dezember verzögern könnte. Die US-Schuldenobergrenze wird voraussichtlich um den Zeitpunkt der FOMC-Sitzung im November herum aktiv werden, weshalb die Fed sich zurückhalten könnte, um die wahrscheinlich eintretende Periode erhöhter Volatilität nicht noch zu verstärken. Dennoch kann die Fed das Tempo des Taperings leicht anpassen, um die Käufe von Vermögenswerten "etwa Mitte nächsten Jahres" zu beenden, wie der Fed-Vorsitzende Jerome Powell auf der Pressekonferenz andeutete.

Wirtschaftliche Auswirkungen der Delta-Variante und des Hurrikans

Seit der FOMC-Sitzung im Juni hat ein erneuter Anstieg der Coronavirus-Fälle durch die ansteckendere Delta-Variante die Aktivität in der Dienstleistungsbranche gebremst, während ähnliche Ausbrüche in den Schwellenländern Zulieferer vor grössere Probleme gestellt und die Produktion vor allem in der Automobilindustrie gebremst haben. Auch die Produktionsunterbrechungen durch Hurrikan Ida dürften die logistischen Probleme weiter verschärft haben, während die Schäden, insbesondere an Fahrzeugen, die Nachfrage und die Preise in den kommenden Quartalen wahrscheinlich erhöhen werden, insbesondere angesichts der anhaltend niedrigen Fahrzeuglagerbestände.

Diese Probleme veranlassten PIMCO dazu, die Wachstumsprognose für die USA für 2021 nach unten und die Inflationsprognose nach oben zu korrigieren. Obwohl wir weiterhin der Ansicht sind, dass der derzeitige Inflationsschub von Faktoren angetrieben wird, die sich im Laufe des nächsten Jahres auflösen sollten, sind unsere Sorgen bezüglich einer weiteren Beschleunigung der längerfristigen Inflationserwartungen gewachsen. Laut dem die allgemeinen Inflationserwartungen beschreibenden Common Inflation Expectations-Index (CIE-Index) der Fed scheinen sich die Inflationserwartungen genau um das längerfristige Ziel von zwei Prozent zu bewegen. Sollte jedoch eine Reihe vorübergehender Faktoren (wie der jüngste Hurrikan) zu einer anhaltend höheren Inflation führen, besteht die Gefahr, dass sich die Inflationserwartungen weiter beschleunigen und eine aggressivere Reaktion der Zentralbank erforderlich machen. Auch wenn sich die längerfristigen Inflationserwartungen bisher nicht in dieser Weise entwickelt haben, ist dies ein Risiko, welches die US-Notenbank Fed wahrscheinlich verringern möchte.

FOMC-Prognosen vom September für Wachstum und Inflation

Die beträchtlichen Korrekturen der Wachstums- und Inflationsprognosen der Fed für 2021 gingen mit einer ähnlich starken Anhebung des prognostizierten mittleren Zinspfads bis 2023 einher. Obwohl für 2022 immer noch eine Abschwächung des derzeit hohen Inflationsniveaus prognostiziert wird, rechnen die Mitglieder des FOMC mit einem schnelleren Tempo der Zinserhöhungen während des gesamten Prognosehorizonts. Der Median der SEP-Schätzung für das Wachstum des realen BIP im Jahr 2021 wurde auf 5,9 Prozent nach unten korrigiert (gegenüber 7,0 Prozent im Juni), während der Median für das reale BIP im Jahr 2022 auf 3,8 Prozent nach oben korrigiert wurde (gegenüber 3,3 Prozent zuvor). Der Median des Personal Consumption Expenditures Inflation Forecast (PCE-Kerninflationsprognose) für 2021 wurde auf 3,7 Prozent angehoben. Dieser bildet die Inflation der persönlichen Konsumausgaben ab. Die Mediane für 2022 und 2023 stiegen ebenfalls um 0,2 bis 0,1 Prozentpunkte auf 2,3 Prozent bzw. 2,2 Prozent. (Die PCE-Kerninflationsprognose ist das bevorzugte Inflationsmass der Fed und liegt in der Regel einige Zehntelprozentpunkte unter dem Verbraucherpreisindex (Consumer Price Index, kurz CPI).

Diese Prognoseänderungen veranlassten die Fed-Mitglieder, ihre Prognosen für die Entwicklung der Zinssätze ebenfalls nach oben zu korrigieren. Dies betrifft sowohl die eher zurückhaltenden Mitglieder ("Tauben"), die ihre Erwartungen für die erste Zinserhöhung auf das Jahr 2023 verschoben, als auch die eher aggressiven Mitglieder ("Falken"), die bereits für das Jahr 2022 weitere Erhöhungen ins Auge fassten. Insgesamt führte dies zu einer mittleren Leitzinsprognose von 0,25 Prozent für 2022 und 1,0 Prozent für 2023. Im SEP vom September wurde auch die Zinsprognose für 2024 mit einem Median von 1,8 Prozent vorgestellt, was auf drei jährliche Zinserhöhungen von 25 Basispunkten zwischen 2022 und 2024 hindeutet.

Die Bilanz der Fed

Vor dem Hintergrund dieser Wachstums- und Inflationsprognosen bestätigte der Vorsitzende Powell, dass der FOMC nach wie vor plant, die erste Reduzierung der monatlichen Anleihekäufe auf der November-Sitzung anzukündigen. Wir glauben jedoch, dass der Zeitpunkt der Ankündigung des Taperings durch die Ende Oktober oder Anfang November aktiv werdende Schuldenobergrenze tangiert wird. In der Vergangenheit hat die Marktvolatilität vor diesen Terminen zugenommen, und die Fed wird wahrscheinlich für das Szenario planen, dass sich die Kuponzahlungen für Staatsanleihen verzögern oder im schlimmsten Fall die Emissionen von Staatsanleihen ausfallen. Daher sehen wir das Risiko, dass sich die Ankündigung bis zur Dezember-Sitzung verzögert. Wir halten es aber auch für möglich, dass die Fed ein schnelleres Tempo des Taperings ankündigt als die zuvor diskutierte monatliche Kürzung um 15 Mrd. USD. Unabhängig davon, ob die Fed im November oder Dezember mit dem Tapering beginnt, kann sie das Tempo des Taperings leicht anpassen, um ihr Anleihekaufprogramm bis Mitte 2022 zu beenden. Dies gibt der Fed auch mehr Flexibilität, die Zinsen früher anzuheben, falls sich die Inflation als hartnäckiger erweisen und Inflationserwartungen sich beschleunigen sollten.

Unter dem Strich

Erhöhte Risiken für die Inflationserwartungen scheinen die Fed-Mitglieder dazu veranlasst haben, ihre Zinserhöhungsprognosen nach oben zu korrigieren. Die zuvor eher zurückhaltenden Mitglieder revidierten ihre Erwartungen für den Beginn von Zinserhöhungen bis ins Jahr 2023, während die eher konservativen Mitglieder zusätzliche Erhöhungen einplanten, was zu einer "hawkischen" Überraschung führte.

von Tiffany Wilding, North American Economist von PIMCO