US-Anleihen bleiben weiterhin Attraktiv

Die US-Notenbank Fed hat ihre langfristigen Erwartungen für den US-Leitzins über Jahre hinweg von 4,25 Prozent auf nunmehr 3,75 Prozent gesenkt. Wir glauben sogar, dass sich das langfristige Gleichgewicht eher bei zwei Prozent einpendeln wird. Dafür spricht das strukturell bedingt schwächere Wirtschaftswachstum aufgrund des niedrigen Bevölkerungs- und Produktivitätswachstums, sowie der hoher Verschuldungsgrad.

Obwohl der Offenmarkt-Ausschuss seine Erwartungen gesenkt hat, liegt der US-Leitzins derzeit weit von einem "neutralen" Zinsniveau entfernt, was eine deutlich straffere Geldpolitik in den kommenden Jahren impliziert.

Renditen bleiben unklar

Es ist ungewiss, ob die Renditen für langlaufende US-Anleihen in dem bevorstehenden Normalisierungs-Prozess steigen oder sinken werden. Dies wird primär davon abhängen, in welchem Ausmaß und wie schnell die Fed die Leitzinsen anhebt, bevor eine zwangsläufige Konjunkturabschwächung eine Pause bei diesem Straffungs-Prozess notwendig macht. Allerdings könnten US-Anleihen nicht nur aus Währungsaspekten eine Alternative für Euro-Anleger bieten.
 
In ihrer Rede vor der San Francisco Fed am 27. März nannte Fed-Chefin Janet Yellen zwei Gründe, mit Blick auf höhere Leitzinsen vorsichtig zu sein. Der erste betrifft das Risiko, dass sich der reale Leitzinssatz auf einem Niveau einpendeln könnte, das niedriger ist als früher angenommen. Wir stimmen dem zu. Der zweite Grund betrifft die Asymmetrie und die nicht mehr immer gewährleistete Effizienz der Geldpolitik, die entsteht, wenn sich die Leitzinsen nahe der Null-Marke bewegen. Der Fed kann nicht daran gelegen sein, eine Rezession herbeizuführen, wenn die Leitzinsen so nahe an der Null-Marke liegen, weil dann keine weitere Lockerung der Geldpolitik mehr möglich wäre, falls diese notwendig werden sollte.

Langfristzinsen werden nicht stark ansteigen

Zwei weitere Gründe sprechen dafür, dass die Langfristzinsen nicht so stark ansteigen dürften, wenn die Fed mit ihrer geldpolitischen Straffung beginnt: Jenseits der USA bleibt das Wachstum schwach, was über die Exportnachfrage auf die USA zurückwirken wird. 21 Zentralbanken haben ihre Geldpolitik dieses Jahr bereits gelockert. Diese Länder stehen für dreiviertel des weltweiten Wirtschaftsleistung. Der starke US-Dollar und die schwache Nachfrage aus dem Ausland werden das US-Exportwachstum bremsen - und das wiederum wird die Ambitionen der Fed für eine geldpolitische Straffung mäßigen.

Der zweite Grund hat mit der Rolle zu tun, die qualitativ hochwertige Staatsanleihen in einem ausgewogenen Portfolio spielen - zum Beispiel in einem Portfolio, das Aktien und andere risikoreichere Wertpapiere enthält. Staatsanleihen bieten in einem solchen Portfolio eine Versicherung gegen negative Resultate, wenn andere Asset-Klassen in widrigem Finanzmarktumfeld schwach abschneiden. So beträgt die Korrelation zwischen den Renditen auf den DAX und den JP Morgan Index für deutsche Staatsanleihen minus 0,24 für die Zeit seit 1988. Inzwischen ist diese "Versicherung", die Staatsanleihen bieten, jedoch nur noch sehr begrenzt vorhanden. Der Grund: Mit ihrer Politik des "Quantitative Easing" (QE) hat die EZB dazu beigetragen, dass die Renditen zehnjähriger Bundesanleihen nur noch 0,2 Prozent betragen. Investoren von außerhalb der USA, insbesondere diejenigen, die nach Kupon-Erträgen Ausschau halten, könnten die höheren Renditen von US-Staatsanleihen als attraktiv erachten und ihr Anleihen-Portfolio mehr an den USA ausrichten. Diese zusätzliche Nachfrage könnte die Gefahr eines Ausverkaufs von US-Staatsanleihen infolge der geldpolitischen Straffung deutlich entschärfen.

Andrew Bosomworth: Managing Director, Leiter des deutschen Portfoliomanagements bei PIMCO in München

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